回首2022年，一大批证券欺诈纠纷典型案例陆续判决。对于这些案件的判决，专业律师是如何看待的？股民损失的赔偿金额该如何计算？新浪股民维权平台连线资深律师，带你详解案件始末>>
【资料图】
解读律师：臧小丽 上海时择律师事务所主任、创始人
臧小丽律师是证券市场知名维权律师。十多年来，她先后代理投资者向近百家违规上市公司提起了证券民事索赔诉讼，成功帮几千名投资者挽回经济损失。
以下是臧律师给大家分享的2022年证券市场投资者维权十大经典案例，目录如下：
一、鲜言操纵市场证券民事赔偿案
二、冠福股份证券虚假陈述索赔案
三、索菱股份(维权)虚假陈述索赔案
四、利源精制(维权)投资者索赔案
五、工大高新虚假陈述案
六、金正大投资者索赔案
七、昊华能源(维权)虚假陈述案
八、同洲电子证券虚假陈述案
九、柏堡龙证券虚假陈述案
十、金刚光伏(维权)(原金刚玻璃)虚假陈述案
一、鲜言操纵市场证券民事赔偿案
该案入选为最高人民法院与中央广播电视总台共同主办的“新时代推动法治进程2022年度十大案件”
【案件简介】
因鲜言采用连续买卖、洗售、虚假申报、利用信息优势操纵等四种手法，于2014年1月17日至2015年6月12日操纵上海多伦实业股份有限公司股票，中国证监会于2017年3月对其开出34.7亿余元的史上最大个人罚单。
2020年12月21日，上海市高级人民法院作出生效刑事判决，认定鲜言利用信息优势操纵标的股票价格和交易量，犯操纵证券市场罪、背信损害上市公司利益罪，数罪并罚后处以有期徒刑3年4个月，罚金1180万元并追缴违法所得。
2022年7月25日，上海金融法院公开开庭审理原告于某等13名投资者与被告鲜言操纵证券交易市场责任纠纷一案，13名投资者主张在鲜言操纵期间买卖了标的公司股票发生损失，要求赔偿。
上海金融法院一审判决鲜言赔偿投资者损失470余万元，并依据证券法关于民事赔偿优先原则，对鲜言操纵证券市场刑事案件中相应款项进行了相应保全。判决生效后，上述款项可优先用于执行民事判决确定的赔偿责任，最大程度实现证券中小投资者权利救济。
【案件焦点】
(1)鲜言操纵证券市场行为的方式、类型如何认定？
法院认为，鲜言具体采用了连续买卖、洗售或对倒交易、虚假申报、利用信息优势操纵等四种手法。前三种属于交易型操纵，后一种属于信息型操纵，四种手法都服务于同一目的，时间上相互交织，作用上彼此叠加，共同影响了股票交易价格和交易量，彼此之间难以区分，应当整体视为一个操纵证券市场行为。
(2)投资者交易损失与操纵行为的因果关系。
法院认为，证券操纵行为在因果关系上应遵循交易因果关系和损失因果关系两重判断。在交易因果关系方面，如果投资者能够证明行为人实施了证券操纵行为，投资者在操纵行为开始日之后、操纵行为影响结束日之前交易了与操纵行为直接关联的证券，即在拉高型证券操纵中买入了相关证券，在打压型证券操纵中卖出了相关证券，则应当认定投资者的投资决策与行为人的操纵具有交易因果关系。操纵行为人可以提出反证推翻，即投资者明知或应知存在欺诈而交易，或投资者出于其他目的而交易，则交易因果关系不成立。
在损失因果关系方面，证券价格受到大盘、行业、发行人自身风格等各种因素影响，该等因素导致的损失是投资者交易证券理应承担的投资风险，与证券操纵行为之间不具有损失因果关系，不属于操纵赔偿责任范围。要准确认定损失因果关系，须合理剥离与操纵行为无关之因素对股价的影响，这涉及到金融资产定价问题，也与投资者损失核定紧密相关，宜由专业第三方机构在投资者损失核定中解决。
(3)投资损失计算方法
本案采用了净损差额法——即以投资者的实际成交价格与股票的真实市场价格之差——计算损失金额。本案中由专业机构出具《损失核定意见书》，采用多因子模型法和重大事件分析法，模拟标的股票日收益率，进一步模拟标的股票真实市场价格，在此基础上计算投资差额损失。
【律师点评】
鲜言因操纵市场受行政处罚、刑事判决、民事赔偿，说明证券违法成本正在提高，体现了资本市场对证券违法犯罪行为“零容忍”。本案也是全国首例依据民事赔偿责任优先原则，将犯罪处罚款优先用于赔付投资者民事赔偿款的证券侵权案件。本案的特殊性还在于，操纵市场侵权赔偿案件，与此前审理的证券虚假陈述侵权赔偿案件，构成了法律责任竞合。考虑到虚假陈述行为属于鲜言操纵行为的一部分，投资者已在此前证券虚假陈述责任纠纷中获偿的部分，应在本案中扣除。这样也符合证券侵权案件的“补偿”性质，即赔偿款不超过原告实际损失。
二、冠福股份证券虚假陈述索赔案
【案件简介】
2021年1月3日晚间，冠福股份公告收到福建证监局《行政处罚决定书》，福建证监局认定冠福股份定期报告存在虚假记载；定期报告存在未披露对外担保，存在重大遗漏；未在临时公告中披露对外担保内容重大变更事项。
福州中院采取示范判决机制审理此案，判决支持了原告等投资者对冠福股份的索赔诉求，还判决多名高管承担3%—100%比例不等的连带责任。该示范判决已经获得福建省高级人民法院的终审支持。
【案件焦点】
(1)本案虚假陈述行为是否具有重大性？
冠福股份辩称在揭露日起10个交易日内，股票价格不仅没有大跌，还有小幅增长，构成《虚假陈述若干规定》第十条关于虚假陈述并未导致相关证券交易价格或交易量明显变化，案涉虚假陈述行为不具有重大性。
法院认为冠福股份的违法事实属于《证券法》规定的重大事件，也属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的重大事件或重要事项。且自案涉虚假陈述行为的揭露日至基准日期间，冠福股份跌幅达30.86%，交易价格和交易量均发生明显变化，本案虚假陈述行为具有重大性。
(2)本案虚假陈述行为主要系因公司实际控制人的犯罪行为引发，冠福股份可否相应减轻责任？
冠福股份辩称本案虚假陈述行为是实际控制人所致，其犯罪行为极其隐蔽，公司本身并不知情也是受害人，不应当承担民事赔偿责任。
法院认为：第一，对于处罚决定书前两项虚假陈述行为虽系实际控制人所致，根据《证券法》等规定，冠福股份作为信息披露义务人，未按规定披露信息，应当承担赔偿责任；其次，冠福股份实际控制人同时是公司的核心管理人员，对上述虚假陈述行为均是明确知悉并实施的，应当认定冠福股份对此系知悉的；此外，冠福股份作为上市公司内部控制制度存在重大缺陷，严重违反注意义务，对信息披露文件中虚假陈述的形成存在过失。第二，行政处罚决定书第三项虚假陈述行为系冠福股份在明知对外担保发生重大变更时未履行持续信息披露义务，构成《若干规定》第十三条规定的“故意”情形。综上，冠福股份应当对赔偿责任。
(3)冠福股份董事、监事及高级管理人员是否需要承担民事赔偿责任？
法院根据行政机关的过错认定，并结合案涉虚假陈述行为构成原因、隐蔽性较强等情况，兼顾各董事、监事及高级管理人员工作岗位职责、在违法行为中的参与度等因素，对各方责任加以区分，判决多名高管承担3%—100%比例不等的连带责任。
【律师点评】
本案是福州中院适用证券虚假陈述纠纷新司法解释判决的首例案件，对案涉虚假陈述行为重大性、董监高责任承担等问题的裁判标准具有一定指导意义。同时，本案采用的是示范判决机制，法院选取具有代表性的案件先行审理、先行判决，并充分发挥示范判决的引领作用，众多中小投资者维权更为便捷高效，对上市公司规范经营也有一定的司法震慑作用。
三、索菱股份虚假陈述索赔案
【案件简介】
2020年12月，索菱股份公告收到证监会《行政处罚决定书》。证监会认为索菱股份披露的《2016年年度报告》存在虚假记载，《2017年年度报告》《2018年年度报告》存在虚假记载和重大遗漏。
深圳中院在委托中证资本市场法律服务中心对投资者投资损失扣除系统风险核算后，判决索菱股份对各原告全部损失承担赔偿责任。索菱股份不服一审判决，提交深圳价值在线信息科技股份有限公司对索菱股份系统性风险及非系统性风险扣减比例测算结果为新证据，以一审未考量非系统风险、认定事实错误为由，要求二审法院重新鉴定非系统风险，并驳回原告等投资者的全部诉讼请求。广东高院经审理，驳回索菱股份的上诉请求，维持一审判决。
【案件焦点】
(1)价值在线公司出具的《证券市场风险因素核定意见书》能否作为本案证据？
广东高院认为因价值在线公司出具的《证券市场风险因素核定意见书》并非本案当事人协商委托或案件审理法院委托中介机构作出的鉴定结论，故不能直接作为认定案件事实的证据。
(2)本案是否需要重新鉴定非系统风险的问题。
索菱股份主张价值在线公司出具的《证券市场风险因素核定意见书》足以证明本案存在非系统风险，申请重新测算非系统风险因素对投资者损失的影响占比。
对此，广东高院认为一审法院委托中证资本市场法律服务中心核定符合相关规定，不能以价值在线公司的认定结论反推中证资本法律服务中心的认定结论错误，从而就此重新鉴定。且价值在线公司筛选对股价有影响、纳入模拟收益率计算的重大事件中，有2个发生在本案虚假陈述揭露日，其对股价下跌的影响力难以衡量，一审法院结合索菱股份虚假陈述行为情节特别严重、对市场影响巨大等实际情况，未就本案非市场风险进行重新评估核算，并无明显不当。此外，本案索菱股份也未提交证据证明存在《虚假陈述若干新规定》第三十一条规定的“其他因素”，故广东高院未采纳索菱股份对投资者损失应再扣除证券市场非系统风险因素影响占比的上诉主张。
【律师点评】
通说认为，除因大盘、行业、同类型股票系统性下跌引起的投资者损失，其他因个股、上市公司原因引起的非虚假陈述导致股价非正常下跌引发的投资者损失，被视为非系统性风险。而如何确定证券市场非系统性风险影响是证券虚假陈述纠纷案件至关重要的一个问题。
证券虚假陈述纠纷新旧司法解释对非系统风险因素引发投资者损失应予扣除的规定和精神是一致的，均由上市公司承担举证责任。而对于哪些事件作为非系统风险事件，应当在上市公司举证的前提下结合该事件本身是否与虚假陈述相关、是否引发股价非正常波动等方面综合考量，如果在上市公司虚假陈述实施日至揭露日之间，股价波动并未超出正常范围，投资者也无操纵市场、内幕交易等违法行为，则应当作为正常市场行为对待。
四、利源精制投资者索赔案
【案件简介】
2020年7月30日，利源精制公告收到吉林证监局【2020】20号行政处罚决定书，利源精制因为隐瞒大股东股份质押、大股东股份冻结、重大债务逾期违约情况、以及轨道车辆整车样车试制进展情况未及时披露受处罚，由此引发投资者提起索赔诉讼。
辽源中院经审理认为利源精制未及时进行披露，构成民事侵权，应当承担民事赔偿责任，并认定2018年2月7日即利源精制就主要资产被抵押查封未履行信息披露义务之日为本案虚假陈述行为实施日。原告等投资者认为一审法院实施日认定错误提起上诉，吉林省高院经审理，认为一审法院关于实施日的认定属于基本事实认定不清，裁定撤销一审判决，发回重审。另有部分投资者，一审判决生效后，申请再审，吉林省高院经审理认为该部分投资者符合提起再审的情形，并裁定对本案进行提审。目前，案件均在审理过程中。
【案件焦点】
侵权行为实施日如何认定？
在利源精制第一次处罚决定书中，吉林省高院认为，利源精制作为上市公司是信息披露义务人，其先后实施的六项虚假陈述行为，均被证券监管部门行政处罚。一审法院将2016年2月2日大股东股权质押虚假陈述行为认定为“不属于利空消息”，未确定2016年2月2日为侵权行为实施日，并将该项虚假陈述从影响股票价格发生明显变化的原因中排除，缺乏充分依据，属于基本事实认定不清，依据相关规定撤销了一审判决。
【律师点评】
证券虚假陈述新旧司法解释对于投资者的投资损失均是依据虚假陈述实施日、揭露日或更正日及基准日三个时间节点判断的，而虚假陈述实施日的认定直接关系到投资者索赔的时间起点，是证券虚假陈述责任纠纷案常见的争议焦点。
证券虚假陈述新旧司法解释对虚假陈述实施日的规定是一致的，只是新司法解释列举更为鲜明，对诱多型虚假陈述和诱空型虚假陈述的实施日如何确定规定的也更为清晰。吉林省高院因一审法院对实施日的认定事实不清而撤销一审判决并发回重审，并将部分投资者提起再审的案件进行提审，吉林省高院对提审案件的审理结果是对证券虚假陈述实施日更深刻的解读，具有示范、指导作用，对中小投资者权利保护也有重要意义。
五、工大高新虚假陈述案
【案件简介】
退市工新，证券简称原是“工大高新”，全称是哈尔滨工大高新技术产业开发股份有限公司。这家公司的实际控制人是国家重点建设高校——哈尔滨工业大学，控股股东为哈尔滨工业大学高新技术开发总公司(简称工大高总公司)。
2018年7月24日工大高新公告遭中国证监会立案调查。2020年10月23日黑龙江证券监管局出具了正式的《行政处罚决定书》，认定工大高新存在的七项违规行为，包括对于关联方非经营性占用上市公司资金、对外担保、重大诉讼和仲裁、基本账户被冻结、子公司股权被冻结、重大债务未清偿等情况均未及时披露，公司2016、2017年度报告披露内容不真实、不准确。
证监会罚单落地后，投资者开始起诉索赔。目前，少数案件已有一审判决，目前案件正在二审审理中。
【案件焦点】
(1)虚假陈述行为的实施日、揭露日如何认定？
工大高新主张本案的实施日为2016年年报发布之日即2017年2月4日，揭露日为《2017年年度报告》发布日即2018年4月28日。投资者主张的揭露日与工大高新一致，实施日主张为2015年12月工大高新与中程租赁签订保证合同，为龙丹日高向中程租赁融资的5000万提供担保之日。一审法院对于原被告的观点均不认同，认定了2016年5月9日为本案实施日，2018年7月24日为本案揭露日，目前二审中实施日、揭露日仍是双方争议的焦点。
(2)各被告应承担的责任比例？
中准会计师事务所是工大高新2016、2017年度的审计机构。因中准所对工大高新2016年年报发表了不恰当的审计意见，财政部对相关签字会计师作出《行政处罚事项决定书》。一审判决工大高新应赔偿投资者损失，张大成承担全部连带赔偿责任，中准会计师事务所在5%范围内承担连带赔偿责任。
【律师点评】
2021年4月30日工大高新股票被上交所摘牌，2021年11月3日股票在全国中小企业股份转让系统有限责任公司管理的两网和退市公司板块挂牌，工大高新曾经作为校办企业中的佼佼者，如今辉煌不在。本案投资者起诉的被告众多，包括控股股东工大高总公司、关联企业工大集团、案涉期间公司的董事长、中介机构均在被告之列。目前案件仍在二审中，投资者维权之路漫漫。
六、金正大投资者索赔案
【案件简介】
2022年1月，证监会作出【2022】1号《行政处罚决定书》，载明金正大存在以下违法事实：一、金正大通过虚构贸易业务方式虚增收入利润；二、金正大未按规定披露关联方及关联交易；三、金正大部分资产、负债科目存在虚假记载。
大信会计所是金正大2015年至2019年审计单位，其中2015年至2017年出具的均是无保留意见的审计报告，2018年出具的是保留意见的审计报告，2019年出具的是无法表示意见的审计报告。大信会计所未受到监管部门的处罚。
法院一审判决被告金正大赔偿原告投资损失，大信会计所在10%范围内承担连带赔偿责任。金正大、大信会计所不服向山东省高院提起上诉，二审驳回上诉，维持一审判决。
【案件焦点】
(1)本案是否应当扣除非系统风险导致的投资者损失？
法院认为对于非系统风险的扣除应当从相关事件是否属于非系统风险因素，是否独立于虚假陈述行为，是否对股价产生消极影响，股价波动与相关事件是否有关等方面进行审查，在综合审查金正大被指数剔除、重大收购失利等因素属于非系统风险因素且对金正大股价产生了影响后，扣除了10%的非系统风险因素。
(2)大信会计所是否应当承担赔偿责任？
法院认为金正大最主要的虚假陈述行为之一是通过虚构贸易业务虚增收入利润，且虚增收入总额高达230亿，虚增利润总额近19.9亿，大信会计所在审计时未能获得相关方货物流转书面凭证，未保持必要职业谨慎采取进一步审计措施，严重违反了其本应负有的注意义务，在本案中存在过错，根据大信会计所虚假陈述所涉事项及过错程度等因素，酌定其在10%的范围内对原告投资损失承担连带赔偿责任。
【律师点评】
保荐承销、审计评估等中介机构系资本市场“看门人”，负有维护证券市场公正、公平、公开的法定注意义务。因此，中介机构是否应当承担赔偿责任是证券虚假陈述纠纷案件中常见的争议焦点。
本案中，金正大财务造假金额巨大的虚假陈述行为，是证监会重拳打击的恶性违法行为之一。大信会计所作为审计机构虽然没有受到证券监管部门的处罚，但在审计过程中没有勤勉尽责，存在一定过错，法院审理后判决大信会计所承担赔偿责任符合立法本意，为中介机构当好“看门人”起到了一定促进作用，从而更好地保护投资者合法权益。
七、昊华能源虚假陈述案
【案件简介】
2021年11月11日，北京昊华能源股份有限公司收到中国证监会北京监管局作出的《行政处罚决定书》，证监会认定昊华能源年度报告存在虚假记载，简单来说就是，昊华能源连续四年虚增5.1亿吨煤炭资产，从而导致账面上多计资产约28.25亿元。2015年2月11日，昊华能源发布相关收购公告，收购完成后昊华能源取得京东方能源控制权，将其纳入公司合并报表。此次收购中昊华能源将京东方能源实际持有的 4.5亿吨煤炭资源调整为9.6亿吨煤炭资源，且此后一直按照9.6亿吨进行账务处理，导致公司2015-2018年年报虚假记载，虚增资产约28.25亿元。
【案件焦点】
(1)昊华能源是否构成虚假陈述？如构成该行为是否具有重大性？
昊华能源因年报存在虚假记载被证监会处罚，符合《若干规定》第四条关于虚假陈述的认定。对于重大性的认定，司法实践一般从违法行为的性质、对证券交易价格和交易量的影响等多方面综合评判。本案中，《收购公告》关于拟收购北京工业投资发展管理有限公司所持京东方能源30%的股权的意向，属于昊华能源拟订立重要合同的情形，符合《证券法》中对于重大事件的规定。该《收购公告》发布当日，昊华能源股价上涨4.62%，成交量也较前几个交易日大幅增长，虚假陈述被揭露后首个交易日股价跌停。虚假陈述的实施和揭露都导致了股票交易价格和交易量的明显变化，在昊华能源未能提供反证的情况下法院认定了虚假陈述行为的重大性。
(2)本案虚假陈述行为的实施日如何认定？
本案中投资者主张的实施日为2015年2月11日，昊华能源主张实施日为2016年4月29日。法院认为昊华能源2015年2月11日发布的《收购公告》内容虽然并非直接对财务数据的不实记载，但昊华能源作为煤炭生产企业，对其拟收购公司拥有的煤炭资源量及其市场价值严重夸大，必将影响公司相关财务数据，对投资者的决策产生严重误导。《收购公告》是最早发布的虚假信息文件，后续的年报虚假记载是该行为的延续导致的结果，所以昊华能源主张的2015年年报发布日为实施日不能成立。法院最终支持了投资者的主张，认定本案的实施日为2015年2月11日。
(3)股民投资行为与虚假陈述行为是否具有交易因果关系？
交易因果关系是指投资者的投资决策是否因为信赖虚假陈述而做出，此处的信赖指“推定信赖”，即满足《若干规定》第十一条的行为即可认定为具有交易因果关系。本案中昊华能源实施了诱多型虚假陈述，投资者在虚假陈述实施后至揭露前买入了该公司股票，在无相反证据的情况下，应当认定交易因果关系成立。
(4)昊华能源应承担的责任比例及具体数额
本案中，昊华能源抗辩其公司股价的变化受到系统性风险和非系统性风险等多种因素的影响，对于该部分非因虚假陈述行为所造成的损失应当予以扣除。对于系统性风险，法院委托了中证资本市场法律服务中心出具《损失测算意见书》，采用“3+X”组合参考指标体系为基础的“同步指数对比法”，扣除了证券市场的系统性风险影响。对于非系统性风险，法院认为昊华能源提交的深圳价值在线作出的测算意见因缺乏全面性、完整性、合理性而不具有参考价值。法院最终在综合考虑了昊华能源自身经营风险、系统性风险、虚假陈述行为的影响后，酌定本案的非系统性风险扣减比例为20%。
【律师点评】
2019年12月27日京东方A的一则公告使昊华能源被紧急停牌，该公告暴露昊华能源仅拥有巴彦淖井田4.5亿吨煤炭资源。上交所发函对煤炭估值悬殊提出质疑，昊华能源公告承认虚增资产，正式揭开了公司连续四年年报虚假记载的事实。自此公司股价大跌，投资者损失惨重。目前案件一审已落槌，法院采用了中证服务中心的损失核算意见，对于被告提供的深圳价值在线测算的非系统性风险扣减比例未采信，认定了上市公司应承担赔偿责任，投资者索赔终见曙光。
八、同洲电子证券虚假陈述案
【案件简介】
2021年7月8日，同洲电子收到深圳证监局下发的《行政处罚决定书》([2021]2号)，证监会查明，同洲电子通过提前确认职工薪酬负债、滞后确认资产减值损失、虚构销售收入的方式，使同洲电子2014年度虚减净利润2630万元，2015年度虚增净利润11022.16万元，2016年度虚减净利润4203.44万元，分别占合并利润表当期披露净利润的6.31%、164.17%和6.89%，导致同洲电子在2015年年度报告中将亏损披露为盈利，同洲电子披露的2014年、2015年、2016年年度报告存在虚假记载。
原告系二级市场的普通投资者，请求被告同洲电子公司赔偿投资损失。深圳中院院一审判决支持了原告的诉讼请求，确认同洲电子应对各原告投资者扣除系统风险后的损失承担60%的赔偿责任。
【案件焦点】
(1)同洲电子公司被处罚的行为是否构成证券虚假陈述侵权行为？
本案中同洲电子辩称，处罚决定书认定违法事实没有实际性损害投资者的权益，因此不属于对财务数据进行重大不实记载，不构成虚假陈述。法院认为对于该行政处罚决定，同洲公司未提起行政复议和行政诉讼，视为其对该行政处罚决定无异议。被告同洲电子公司的行为已构成2005年《证券法》第六十三条、《若干规定》第四条规定的披露信息有虚假记载的违法行为，构成虚假陈述侵权行为。
(2)虚假陈述行为是否具有重大性？
被告抗辩认为同洲电子公司的虚假陈述行为不具有重大性。而法院认为，虚假陈述行为重大性的认定不以对上市公司自身权益变化结果为导向，对投资者的错误诱导、对法律的违反才是审查的关键。涉案定期报告中的会计数据和财务指标，尤其是销售收入、利润总额及资产减值等，是对投资者作出投资决策有重大影响的重要信息，信息披露义务人应当全面如实披露。被告同洲电子公司就销售收入、利润总额等信息作虚假陈述，显然是具备重大性的违法行为。
(3)被告同洲公司应承担的责任比例及具体数额。
本案是否需要扣减系统风险和个股其他因素？在系统风险方面，法院委托独立第三方专业机构——中证资本市场法律服务中心有限公司进行评估核算。法院酌情认定各原告的损失与被告虚假陈述之间存在直接的损失因果关系，在扣除系统风险，以及证券市场对同洲公司重大资产重组失败后的过度反应等因素后，被告同洲公司应当对原告的损失承担60%的赔偿责任。
【律师点评】
在证券虚假陈述案件中，虚假陈述行为是否具有重大性是常见争议焦点。在2022年“新司法解释”出台前，2003年“旧司法解释”规定了前置程序，即提出虚假陈述民事赔偿诉讼需要行政机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书。由于前置程序的存在，法院在审理过程中，对于被告提出的虚假陈述行为不具有重大性的抗辩理由基本不予采信。“新司法解释”已经取消了对于前置程序的要求，并在第十条规定：“被告能够证明虚假陈述不具有重大性，并以此抗辩不应当承担民事责任的，人民法院应当予以支持。”在审判中对虚假陈述行为重大性的认定就显得尤为必要。
九、柏堡龙证券虚假陈述案
【案情简介】
2022年4月20日，柏堡龙发布《关于收到行政处罚及市场禁入决定书的公告》。中国证监会查明：(一)柏堡龙首次公开发行股票招股说明书、2016 年非公开发行股票发行情况报告书暨上市公告书及定期报告存在虚假记载。(二)柏堡龙在2017年至2019年年度报告中未如实披露“其他非流动资产”报表项目的情况，在2018年年度报告中未如实披露募集资金使用的情况。(三)柏堡龙在2018年至2020年度存在对外担保未履行审批程序及信息披露义务的情况。目前广州中院已对投资者诉柏堡龙证券虚假陈述案件作出一审判决，对原告的部分诉讼请求予以支持。
【争议焦点】
(1)案涉虛假陈述行为的认定
证监会查明的柏堡龙的违法行为属于司法解释规定的披露的信息中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的行为。被告虽然对此否认，但并未提出相反证据。因此法院对柏堡龙公司的虚假陈述行为予以认定。
(2)原告投资损失与案涉虛假陈述行为之间有无因果关系？
法院委托中证资本市场法律服务中心对原告的投资损失进行计算。首先，中证计算投资者的损失使用的是移动加权平均法的计算方法，被告提出反对意见，认为应当使用先进先出加权平均法，法院认为移动加权平均法实际上考虑了从实施日到揭露日整个期间，投资者每次买入股票的价格和数量，同时也提出了因为卖出证券导致的盈亏，因此移动加权平均发更加合理。其次，关于系统性风险扣除的问题。法院采取了中证的测算方法扣除系统性风险比例。最后，关于本案是否还应当扣除非系统性风险所导致的原告损失。被告认为应当扣除非系统性风险，但未举证证明何种事件应当作为非系统性风险，也未证明该等事件独立于虚假陈述行为对柏堡龙公司股价产生了消极影响，故本案缺乏扣除非系统性风险的依据。
(3)各被告赔偿责任的认定
柏堡龙公司对涉案原告的损失承担赔偿责任。陈伟雄作为柏堡龙公司的董事长、实际控制人、大股东，陈娜娜作为柏堡龙公司的副董事长、总经理、大股东，知悉并参与柏堡龙公司财务造假行为，违法情节严重，依据司法解释的规定，陈伟雄共、陈娜娜应当承担连带赔偿责任。法院经审查中兴财光华会计师事务所在其职务工作期间并未存在过错，无需对柏堡龙公司的虚假陈述行为带来的原告损失承担赔偿责任。
【律师点评】
在上市公司证券虚假陈述案件中，除了作出虚假陈述行为的上市公司以外，上市公司的董事、监事、高级管理人员、控股股东、实际控制人等都可能承担虚假陈述的法律责任，审计机构、保荐机构等中介机构都有可能成为承担赔偿责任的主体。具体到本案中，柏堡龙的董事长、副董事长等高管均参与了财务造假行为，按照相关法律的规定，应当对原告的损失承担连带赔偿责任。在所出具的审计报告文件存在虚假陈述的情况下，应当由会计师事务所承担连带赔偿责任。但是会计师事务所并不是必然承担百分之百连带责任。会计师事务所在业务活动中存在过错的，才承担相应的连带责任，能够证明自身不存在错过的，则不需要承担责任。
十、金刚光伏(原金刚玻璃)虚假陈述案
【案情简介】
金刚玻璃2015-2018年连续四年财务造假，广东监管局下发《行政处罚决定书》，认定金刚玻璃存在三项违规行为。一、金刚玻璃在2015年至2017年期间虚增营业收入、利息收入及营业利润。仅2015年就虚增营业收入 5458.76 万元，虚增利息收入 919.54 万元，虚增利润 6205.34 万元，占当期披露利润总额的 1072.90%。二、金刚玻璃虚增货币资金。在《2015年年度报告》中虚增货币资金45088.1万元，占当期披露总资产的 27.75%和净资产的 51.62%；《2016年年度报告》虚增货币资金32497.22万元，占当期披露总资产的 25.41%和净资产的37.22%。三、金刚玻璃未按规定披露关联方非经营性占用资金。2016-2018年违规为关联方拉萨金刚提供非经营性资金约3.02亿元。
【争议焦点】
(1)本案虚假陈述行为的揭露日如何认定？
一审庭审过程中，各方均主张以金刚玻璃发布收到《中国证监会立案通知的公告》来认定本案的揭露日，但是由于该公告为2019年1月24日晚间发布的，所以对于揭露日的认定仍存在争议。部分投资者主张公告发布当日，部分投资者认为该公告发布时证券市场已闭市，所以该消息首次对证券市场产生影响是1月25日开市之后，故本案揭露日为2019年1月25日。最终一审法院认定2019年1月24日为本案揭露日。
(2)投资者的损失与虚假陈述行为之间是否存在因果关系？
虚假陈述因果关系有交易因果关系和损失因果关系，交易因果关系属于虚假陈述侵权行为构成要件上的因果关系，损失因果关系属于确定赔偿责任和比例的因果关系。本案交易行为满足《若干规定》第十一条规定的情形，认定存在交易因果关系。对于损失因果关系，法院认定存在应扣除的系统性风险因素，但对于被告抗辩的非系统性风险问题不予支持。
(3)如何认定被告应承担责任的范围及金额？
法院认定被告应承担责任的范围包括投资差额损失、佣金及印花税损失。关于投资差额损失委托了中证资本市场法律服务中心在扣除系统性风险的同时按照移动加权平均法测算。
【律师点评】
行政处罚、民事赔偿、刑事追责三管齐下，使得上市公司财务造假的违法成本逐渐提高。就金刚玻璃案而言，证监会对上市公司及众高管均已作出了行政处罚。对于投资者要求上市公司承担因虚假陈述造成的损失，一审判决也认定金刚玻璃应该承担民事赔偿责任。对于金刚玻璃董事长庄大建涉嫌违规披露、不披露重要信息罪，汕头市人民检察院已于2021年10月26日提起公诉，虽然刑事案件进展和判决结果尚无法查询，但追究刑事责任的概率很大。希望资本市场法制体系的不断完善，可以逐步遏制财务造假的歪风。
